Unternehmensübernahmen – Der Fluch des Gewinners

Unternehmen haben verschiedene Möglichkeiten, zu wachsen. Sie können neue Produkte entwickeln, weitere Filialen eröffnen oder andere Unternehmen kaufen. Wenn ein Unternehmen die Anteile oder Geschäftsbereiche eines anderen Unternehmens erwirbt und dadurch die Kontrolle über dessen Geschäftstätigkeit erhält, spricht man von einer Unternehmensübernahme. Doch warum wollen Unternehmen andere Firmen übernehmen? Der wichtigste Grund ist, das eigene Geschäft schneller wachsen zu lassen. Übernimmt beispielsweise ein Autohersteller einen Batteriehersteller, kann er sich dadurch wertvolle Batterietechnologien sichern. Kauft ein Lebensmittelhersteller einen bekannten Süßwarenhersteller, erhält er Zugang zu bestehenden Produkten und Kunden, ohne selbst neue Produkte entwickeln zu müssen. Eine Unternehmensübernahme kann außerdem Zeit und Kosten sparen, die beim Aufbau eines neuen Geschäfts von Grund auf entstehen würden. Allerdings ist der Kauf eines anderen Unternehmens oft sehr teuer. Besonders wenn mehrere Unternehmen um dieselbe Firma konkurrieren, kann der Kaufpreis stark steigen. Aber führt ein Sieg im Wettbewerb um eine Übernahme immer zu einem guten Ergebnis? Nicht unbedingt. Manchmal erleidet ein Unternehmen gerade deshalb große Verluste, weil es sich gegen die Konkurrenz durchgesetzt hat. In der Wirtschaftswissenschaft bezeichnet man dieses Phänomen als den „Fluch des Gewinners“. Um den Fluch des Gewinners besser zu verstehen, betrachten wir ein einfaches Beispiel. Stellen wir uns eine beliebte Bäckerei in einer kleinen Stadt vor. Drei Unternehmen möchten diese Bäckerei kaufen. Alle drei untersuchen die Umsätze und Kosten der Bäckerei und schätzen, wie viel Gewinn sie in Zukunft erwirtschaften könnte. Allerdings kommen die Unternehmen bei ihrer Bewertung zu unterschiedlichen Ergebnissen. Unternehmen A bietet 900 Millionen südkoreanische Won, Unternehmen B eine Milliarde Won und Unternehmen C 1,2 Milliarden Won. Der Besitzer der Bäckerei entscheidet sich für das höchste Angebot und verkauft sein Geschäft an Unternehmen C. Damit hat Unternehmen C den Wettbewerb gewonnen und die Bäckerei übernommen. Nehmen wir nun aber an, dass der tatsächliche wirtschaftliche Wert der Bäckerei bei einer realistischen Bewertung nur etwa 800 Millionen Won beträgt. In diesem Fall hat Unternehmen C rund 400 Millionen Won mehr bezahlt, als die Bäckerei eigentlich wert ist. Die Übernahme war zwar erfolgreich, doch das Unternehmen hat von Anfang an zu viel Geld ausgegeben. Genau das ist der Fluch des Gewinners. Wenn mehrere Käufer um dasselbe Objekt konkurrieren, besteht die Möglichkeit, dass derjenige mit dem höchsten Angebot dessen tatsächlichen Wert deutlich überschätzt hat. Natürlich bedeutet das höchste Angebot nicht automatisch, dass der Käufer einen Verlust erleidet. Schließlich kann jedes Unternehmen eine übernommene Firma auf unterschiedliche Weise nutzen. Manche Unternehmen können durch die Verbindung mit ihrem bestehenden Geschäft zusätzliche Gewinne erzielen. Deshalb kann es sich durchaus lohnen, mehr zu bezahlen als die Konkurrenz. Wenn zwei Unternehmen durch ihren Zusammenschluss gemeinsam bessere Ergebnisse erzielen, als sie es unabhängig voneinander könnten, spricht man von einem „Synergieeffekt“. Schließen sich beispielsweise zwei Lebensmittelhersteller zusammen, können sie dieselben Lagerhäuser nutzen oder ihre Werbekosten senken. Auch die Technologie des einen Unternehmens lässt sich möglicherweise für die Produkte des anderen einsetzen. Das Problem ist jedoch, dass sich solche Synergieeffekte nur schwer genau vorhersagen lassen. Das übernehmende Unternehmen erwartet vielleicht sinkende Kosten und steigende Umsätze. In der Realität können aber Konflikte entstehen, weil die beiden Unternehmen unterschiedliche Unternehmenskulturen haben. Auch bestehende Kunden könnten abwandern oder die Kosten könnten deutlich höher ausfallen als ursprünglich erwartet. Besonders bei einem intensiven Bieterwettbewerb neigen Unternehmen dazu, die Aussichten zu optimistisch einzuschätzen. Schließlich möchten sie nicht, dass ihnen ein Konkurrent die Übernahme wegschnappt. Selbst wenn ein Unternehmen anfangs eine Milliarde Won für einen angemessenen Preis hält, könnte es versucht sein, 1,2 Milliarden Won zu bieten, sobald ein Konkurrent sein Angebot auf 1,1 Milliarden Won erhöht. Dabei kann es passieren, dass sich ein Unternehmen stärker darauf konzentriert, den Wettbewerb zu gewinnen, als auf die Gewinne, die es nach der Übernahme tatsächlich erzielen kann. Wenn der Kaufpreis immer weiter steigt, wird es zunehmend schwieriger, eine ausreichende Rendite auf das eingesetzte Kapital zu erwirtschaften – selbst wenn das übernommene Unternehmen an sich sehr gut ist. Auch in der Geschichte großer Unternehmensübernahmen finden sich Beispiele, die diese Risiken verdeutlichen. Im Jahr 2007 beteiligte sich die britische Royal Bank of Scotland (RBS) gemeinsam mit zwei weiteren Banken an einem Bieterwettbewerb um die niederländische Großbank ABN AMRO. Das Bankenkonsortium trat gegen die britische Bank Barclays an. Schließlich setzte sich die von RBS angeführte Gruppe durch und übernahm ABN AMRO. Der vereinbarte Kaufpreis belief sich damals auf rund 71 Milliarden Euro. Nach der Übernahme entwickelte sich die Lage jedoch anders als erwartet. Im Jahr 2008 erschütterte die weltweite Finanzkrise die Finanzmärkte. RBS geriet aufgrund der Belastungen durch die Übernahme sowie verschiedener Probleme im bestehenden Geschäft in erhebliche Schwierigkeiten. Schließlich musste die Bank mit umfangreichen staatlichen Hilfen der britischen Regierung gestützt werden. Natürlich lässt sich die Krise von RBS nicht allein auf diese Übernahme zurückführen. Auch die weltweite Finanzkrise und riskante Anlagegeschäfte der Bank spielten eine wichtige Rolle. Dennoch zeigt dieser Fall, wie gefährlich es werden kann, wenn ein Unternehmen für eine Übernahme sehr viel Geld bezahlt und anschließend unerwartete Probleme auftreten. Was können Unternehmen also tun, um bei einer Übernahme den Fluch des Gewinners zu vermeiden? Zunächst müssen sie den Wert des Unternehmens, das sie übernehmen möchten, sorgfältig prüfen. Dabei reicht es nicht aus, nur die aktuellen Gewinne zu betrachten. Auch die zukünftigen Wachstumschancen und mögliche Risiken müssen berücksichtigt werden. Außerdem sollten die zusätzlichen Kosten berechnet werden, die nach der Übernahme entstehen könnten. Ebenso wichtig ist die Frage, wie der Kauf finanziert werden soll. Ein Unternehmen kann dafür vorhandene Geldreserven einsetzen oder einen Kredit bei einer Bank aufnehmen. Wird die Übernahme jedoch mit geliehenem Geld finanziert, müssen anschließend Zinsen gezahlt werden. Bleiben die erwarteten Gewinne aus, können die Schulden zu einer erheblichen Belastung werden. Besonders wichtig ist es, im Voraus eine klare Obergrenze für den Kaufpreis festzulegen. Selbst wenn ein Konkurrent ein höheres Angebot abgibt, sollte ein Unternehmen bereit sein, auf die Übernahme zu verzichten, sobald der Preis den selbst ermittelten angemessenen Wert übersteigt. Denn manchmal ist es wirtschaftlich sinnvoller, sich aus dem Wettbewerb zurückzuziehen und das eigene Kapital zu schützen. Dieses Thema ist auch für Aktienanleger wichtig. Eine Aktie verbrieft einen Anteil an einem Unternehmen. Wer Aktien besitzt, wird als Aktionär bezeichnet. Wenn ein Unternehmen eine andere Firma zu einem überhöhten Preis übernimmt und dadurch Verluste erleidet, kann sich das auch negativ auf die bisherigen Aktionäre auswirken. Umgekehrt kann die Übernahme eines guten Unternehmens zu einem angemessenen Preis das langfristige Wachstum fördern. Wenn wir also in den Nachrichten hören, dass ein Unternehmen eine große Übernahme erfolgreich abgeschlossen hat, sollten wir nicht nur darauf achten, wie groß das gekaufte Unternehmen ist. Ebenso wichtig ist die Frage, wie viel dafür bezahlt wurde. Nur weil ein Unternehmen eine große Firma übernimmt, bedeutet das noch lange nicht, dass sein eigener Unternehmenswert entsprechend steigt. Letztlich vermittelt uns der Fluch des Gewinners eine einfache Erkenntnis: Einen Wettbewerb zu gewinnen und ein gutes Ergebnis zu erzielen, sind zwei verschiedene Dinge. Bei einer Unternehmensübernahme kommt es nicht darauf an, die Konkurrenz mit dem höchsten Angebot zu überbieten. Entscheidend ist vielmehr, einen größeren Wert zu erhalten, als man dafür bezahlt hat. Manchmal ist es besser, sich aus einem Wettbewerb zurückzuziehen, als ihn um jeden Preis zu gewinnen.