加重平均資本コスト
企業が新しい工場を建設したり、新製品を開発したりするには、多額の資金が必要です。では、企業が事業に使うお金は、どこから来るのでしょうか。企業は株式を発行して投資家から資金を集めることもあれば、銀行から融資を受けたり、社債を発行したりすることもあります。ただし、こうして調達した資金には、それぞれコストがかかります。
企業が資金を調達する際に負担するコストを、資本コスト（Cost of Capital）といいます。そして、異なる方法で調達した資金のコストを、それぞれの割合に応じて加重平均したものが、加重平均資本コスト（Weighted Average Cost of Capital、WACC）です。
難しそうな名前ですが、基本的な考え方はシンプルです。企業が事業に必要な資金を確保するために、平均してどの程度のリターンを求められているのかを考えるものです。
まずは、企業が資金を調達する代表的な二つの方法を見ていきましょう。
一つ目は、株式を発行する方法です。投資家が企業の株式を購入すると、その企業の一部を所有する株主になります。企業は、こうして集めた資金を事業に活用できます。株式の発行によって調達した資金や、既存の株主に帰属する資本を、自己資本（Equity）といいます。
株主は企業にお金を貸しているのではなく、企業の一部を所有している人です。そのため、企業には銀行からの借入金のように、株主に対して決められた利息を支払う義務はありません。しかし、だからといって自己資本を利用するコストがまったくないわけではありません。
例えば、ある投資家が企業に100万ウォンを投資しようとしているとします。この投資家は、同じくらいのリスクがある別の投資先なら、年平均10％程度のリターンを期待できると考えています。そうであれば、この企業に投資する場合にも、それに見合ったリターンを期待するはずです。
もし、その企業への投資で得られるリターンが期待を下回ると予想されれば、投資家は別の企業の株式を選ぶかもしれません。つまり、企業が株主の資金を利用するには、投資家が求めるリターンを考慮する必要があります。この要求収益率を、自己資本コスト（Cost of Equity）といいます。
ここで重要なのは、自己資本コストが企業にとって毎年必ず支払わなければならない金額を意味するわけではない、という点です。株主が期待するリターンは、配当金だけでなく、株価の上昇によって得られる場合もあります。自己資本コストは、企業が株主から提供された資金を利用するうえで、投資家の期待に応えるために必要な収益率と考えるとよいでしょう。
二つ目は、お金を借りる方法です。企業は銀行から融資を受けたり、投資家に社債を発行したりして資金を調達できます。こうして借り入れた資金を、他人資本（Debt）といいます。
株式を発行する場合とは異なり、お金を借りた企業は、契約に従って利息を支払い、元本を返済しなければなりません。例えば、企業が銀行から100億ウォンを年利5％で借りた場合、単純計算では毎年5億ウォンの利息を負担することになります。
このように、企業が借入金に対して負担する金利を、他人資本コスト（Cost of Debt）といいます。実際には、既存の借入金の金利だけでなく、その企業が現在の市場環境で新たに資金を借り入れる場合に求められる金利も重要です。
ただし、他人資本コストには一つ特徴があります。一般に、企業が事業のために支払う利息は、税法上の一定の条件を満たせば損金として認められ、法人税の負担を軽減できる場合があります。
例えば、企業が2億ウォンの利息を支払い、法人税率が25％だとしましょう。利息の全額が税務上の損金として認められ、それを差し引けるだけの課税所得が十分にあれば、企業は法人税を5,000万ウォン減らすことができます。
つまり、節税効果まで考慮すると、実質的な利息負担は1億5,000万ウォンになります。そのため、加重平均資本コストを計算する際には、通常、他人資本コストにこうした節税効果を反映させます。
それでは、架空の企業を例に考えてみましょう。
ある企業が、事業を運営するために合計100億ウォンの資金を使っているとします。そのうち60億ウォンが自己資本で、残りの40億ウォンが銀行からの借入金や社債などの他人資本です。
この企業の自己資本コストは年10％、他人資本コストは年5％と仮定します。法人税率は25％で、支払利息による節税効果をすべて活用できるものとします。
まず、資金全体に占める自己資本の割合は60％です。したがって、自己資本コストの10％に60％を掛けると、6％になります。
次に、資金全体に占める他人資本の割合は40％です。他人資本コストは5％ですが、法人税の節税効果を反映すると、5％ × (1 - 0.25) = 3.75％となります。これに他人資本の割合である40％を掛けると、1.5％になります。
最後に、この二つを足すと、6％ + 1.5％ = 7.5％になります。
つまり、この企業の加重平均資本コストは7.5％です。
この計算を一般的な式で表すと、次のようになります。
WACC = 自己資本比率 × 自己資本コスト + 他人資本比率 × 他人資本コスト × (1 - 法人税率)
ここでいう自己資本比率と他人資本比率は、企業が利用している資金全体に対して、それぞれが占める割合です。実際に企業を分析する際には、通常、帳簿に記載された金額よりも市場価値を基準に資本構成を計算します。また、式に用いる資本コストや税率も、状況に応じて適切に推定する必要があります。
では、こうして求めた7.5％という数字には、どのような意味があるのでしょうか。
この企業は、自己資本と他人資本を組み合わせて利用することで、平均して約7.5％の資本コストを負担していると考えられます。企業がその資金を活用して十分な収益を生み出せなければ、投資家が求めるリターンに応えることは難しくなるかもしれません。
例えば、この企業が新しい工場を建設しようとしているとします。工場の建設には多額の資金が必要ですが、完成後は製品を生産・販売することで利益を得ることが期待されます。
しかし、工場に投じた資金から得られる長期的な収益率が、わずか5％だったらどうでしょうか。企業の資本コストは7.5％なので、投資による収益率が資本コストを下回っています。この場合、工場が会計上は利益を出していても、投資家が求める水準のリターンを十分に生み出せていない可能性があります。
反対に、工場に投じた資金から継続的に12％の収益率を達成できるとしたらどうでしょうか。リスクや計算の前提条件が同程度であれば、資本コストの7.5％を上回る収益を生み出すため、企業価値を高める投資となる可能性が高まります。
もちろん、実際の投資判断では、二つの収益率を単純に比較するだけでは結論を出せません。新しい事業のリスクが既存事業より高い場合もありますし、収益が発生する時期も異なるからです。そのため、投資のリスクに見合った資本コストを適用し、将来発生するキャッシュフローの金額と時期も併せて考える必要があります。
では、企業は資本コストを下げるために、金利の低い借入金をできるだけ増やせばよいのでしょうか。
必ずしもそうではありません。
銀行から資金を借りるコストが、自己資本コストより低いケースは少なくありません。しかし、企業が過剰に借入れを行うと、利息の支払いや元本の返済に伴う負担が大きくなります。事業が予想以上に悪化すれば、借金を返済することが難しくなるかもしれません。
こうしたリスクが高まると、銀行や社債の投資家は、より高い金利を要求するようになる可能性があります。株主も企業の財務リスクが高まったと判断し、より高いリターンを求めるかもしれません。
つまり、企業が借入れを増やせば、加重平均資本コストがどこまでも下がり続けるわけではありません。最初は比較的コストの低い他人資本を活用することで資本コストを抑えられても、負債が過剰になると、かえって資本コストが上昇する場合があります。
そのため、企業は自己資本と他人資本をそれぞれどの程度利用するか、慎重に判断する必要があります。このような資金調達の構成を、資本構成（Capital Structure）といいます。
もう一つ知っておきたいのは、加重平均資本コストは企業によって異なるということです。
例えば、長年にわたって安定した売上高と利益を確保している企業であれば、投資家が求めるリターンは比較的低くなる可能性があります。銀行からも、比較的低い金利で資金を借りられるでしょう。
一方、まだ製品の開発段階にあり、将来の収益が不確実な企業では、投資家がより高いリターンを求めるかもしれません。銀行からの借入れが難しかったり、高い金利を負担しなければならなかったりする場合もあります。
同じ100億ウォンを調達する場合でも、事業の安定性、財務状況、成長の可能性、市場金利などによって、資本コストは変わるのです。
では、株式投資家が加重平均資本コストを知っておく必要があるのは、なぜでしょうか。
それは、企業価値を評価する際の重要な判断基準になるからです。
株式の価値は、企業が現在どれだけ利益を上げているかだけで決まるものではありません。将来どれだけの現金を生み出せるのか、その現金をどの程度確実に得られるのか、そして、その収益を生み出すためにどれだけの資本が必要なのかも重要です。
企業価値を評価する代表的な方法の一つに、割引キャッシュフロー法（Discounted Cash Flow、DCF）があります。これは、企業が将来生み出すと予想されるキャッシュフローを、現在の価値に換算する方法です。
例えば、今すぐ受け取れる100万ウォンと、5年後に受け取る100万ウォンでは、価値が同じとは限りません。今お金を受け取れば別の投資に回すことができますし、将来そのお金を受け取れないリスクもあるからです。
そのため、将来のキャッシュフローを現在の価値に換算する際には、適切な割引率を使います。企業全体に帰属する将来のキャッシュフローを評価する場合には、そのキャッシュフローのリスクや資金調達の構成に見合った加重平均資本コストを、割引率として用いることがよくあります。
一般に、ほかの条件が同じであれば、加重平均資本コストが低いほど、将来のキャッシュフローの現在価値は高くなります。反対に、加重平均資本コストが高くなるほど、将来のキャッシュフローの現在価値は低くなります。
ただし、加重平均資本コストは、誰もが正確に把握できる数字ではありません。特に、株主が将来どの程度のリターンを求めるかを直接観察することは難しいため、さまざまな仮定や計算方法を用いて推定する必要があります。同じ企業を分析しても、分析する人によって異なる結果になることがあります。
また、加重平均資本コストが低いからといって、必ずしも魅力的な投資先とは限りません。株価が割高だったり、将来の事業見通しが悪かったりすれば、投資成果が振るわない可能性もあります。加重平均資本コストは、企業や投資の価値を判断するための、数ある基準の一つにすぎません。
結局のところ、加重平均資本コストは、企業が利用するお金にもコストがかかるという事実を示す指標です。株主が提供した資金には期待収益率というコストがあり、債権者から借りた資金には利息というコストがあります。
企業が長期的に成長し、その価値を高めていくためには、単に利益を出すだけでは不十分です。資金調達にかかるコストを十分に上回る収益を生み出す必要があります。加重平均資本コストは、その収益が十分な水準に達しているかを判断するうえで、重要な基準となるのです。
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